Sähkönsiirtoverkko tappioiden tasaajaksi?

Suomalaista omistusta Fingridiin. Eläkeosakeyhtiö Ilmarinen haluaa ostaa suomalaisen kantaverkon osakkeita... lisää... lisää... rahoja kuluttajilta Ilmarisen sijoittajille. Mikä se on se Ilmarinen? Miksi se haluaa laajentaa sähkömarkkinoille - sänkönsiirtomarkkinoille. Kuluttajat ovat varmoja maksajia. Ilman sähköä eikä sähkönsiirtoa tulla toimeen. Riskivapaata sijoittamista. Ilmarinen lypsää eläkkeillä ja pian enenevässä määrin myös sähkönsiirrolla? Suomalainen sähköverkko tulisi olla Suomen kansalaisten, kaikkien kuluttajien omistuksessa, kuten Ruotsissa Vattenfall. Ilmarisen tulisi pysyä eläke-busineksessä ja hoitaa sitä entistäkin paremmin ja rehellisemmin eläkkeensaajien eduksi. Ilmarinen sijoittelee sinne tänne, ostelee niitä näitä eläkemaksuilla vai näiden tuotoilla? ELäkkeet ovat pienet - entäpä sijoitustuotot ja kenelle ne menivätkään? Miksi Ilmarinen on kiinnostunut ostaman suomalaisen kantaverkon Fingridin? Erittäin varma ja tuottava sijoituskohde... Mihin Ilmarinen tarvitsee sähkönkuluttajilta laskuttamiaan siirtomaksuja? Muiden sijoitustappioidensa kattamiseenko? Ei ainakaan suomalaisen energiateollisuuden tulevaisuuden innovaatioihin. Ilmarinen ei käytä siirtomaksuista saamiaan voittoja puhtaamman energian tuottamiseen. Onko Ilmarisen intressissä kehittää ja kunnostaa suomalaista sähkönsiirtoverkkoa, kantaverkkoa, kuluttajia tyydyttävällä tavalla? Ruotsin Vattenfall (kokonaan Ruotsin valtion omistama) omistaa Suomessa toiseksi suurimman sähköverkon. Vattenfall on jatkuvasti korottanut sähkönsiirtomaksuja.... Mikä se on se Ilmarinen? --- KESKINÄINEN TYÖELÄKEVAKUUTUSYHTIÖ ILMARINEN Havaintoja sijoitustoiminnasta 1999-2001 1. Tel-järjestelmän historiasta ja perusteista Työeläkejärjestelmä luotiin aikanaan säännöstelytalouden olosuhteissa (1961). Sen perusolettamuksiin kuuluivat pitkät, vain yhden tai muutaman työnantajan työsuhteet ja tasainen palkkakehitys koko työuran aikana. Eläkettä alettiin "tienata" kun työsuhde oli vakiintunut ja eläke määräytyi eläkeikää edeltäneestä palkasta. Järjestelmä oli verotusjärjestelmän kaltainen. Siinä ei ollut yksiselitteistä yhteyttä etuuden suuruuden ja maksajan suorittaman maksun välillä. Eläkemaksu määräytyi lainsäädännöllisesti eikä ollut missään suhteessa luvattuihin etuuksiin. Alkuvaiheissa eläkkeensaajia oli vähän, eläkkeet pieniä (vähän hyväksi luettavia työvuosia) ja maksut alhaisia. Maksajien joukko oli kasvoi nopeasti ja eläkkeensaajien joukko kasvaisi vasta myöhemmin. Järjestelmä tuntui edulliselta. Kuten monissa poliittisesti luoduissa järjestelmissä niin tässäkin maksut oli asetettu niin alas, että oli itsestään selvää, ettei luvattuja etuuksia voitaisi koskaan maksaa ilmoitetuilla maksuilla. Järjestelmä oli mahdollinen vain niin kauan, kun luvattuja etuuksia jouduttiin maksamaan vähän ja toisaalta eläkemaksuja maksava joukko oli voimakkaassa kasvussa. Tel-järjestelmä oli melko puhdas jakojärjestelmä, jossa maksettavat eläkkeet vastasivat melko tarkoin kerättyjä maksuja. Palkansaajille luotiin kuitenkin edelleen kansalaisten keskuudessa vallitseva käsitys, että "olemme maksaneet omat eläkkeemme". Todellisuudessa aluksi lähes kaikki varat menivät muiden eläkkeiden maksuun ja nykyisinkin kuhunkin palkkaan liittyvästä eläkemaksusta vain alle 20 prosenttia menee palkansaajan eläkkeen katteeksi. Järjestelmään kertyvät rahastot osoitettiin aluksi käytännöllisesti katsoen kokonaan kunkin maksajatyönantajan takaisin lainattavaksi (turvaavaa vakuutta vastaan) korolla, joka säännöstelyolosuhteissa oli edullinen. Kertyvillä rahastoilla ei siis pyritty mahdollisimman hyvään tuottoon ja tulevien eläkkeensaajien etuun, vaan niillä oli muita tavoitteita. Rahastoja kertyi "vapaasti käytettäväksi" vähän ja ajan myötä mm pienten yritysten, konkurssiin menneiden tai muuten lopettaneiden yritysten käyttämättä jääneiden "takaisinlainausoikeuksien" kautta. (Takaisinlainaus merkitsi toisaalta, että työnantaja käytti niiden osalta päätösvaltaa. Tilanne on nyt toinen, kun päätösvalta on siirtynyt työnantajalta työeläkeyhtiöiden hallituksille, joissa ovat edustettuina työmarkkinaosapuolet ja eläkeyhtiön omistajat.) 1990-luvulle asti työeläkeyhtiöiden "vapaita rahastopääomia" käytettiin rutiininomaisesti omistajavakuutusyhtiöiden markkinoinnin edistämiseen myöntämällä luottoja ja tekemällä sijoituksia niiden intressissä. Rahastoja ei tarvinnut sijoittaa korkeammalla kuin niin kutsutulla laskuperustekorolla, mikä olikin säännönmukaisesti tel-yhtiöiden rahastojen tuotto. Laskuperustekorko oli myös poliittisista syistä niin alhainen, että varsin usein tel-yhtiöiden saama tuotto oli reaalisesti negatiivinen. Rahastot siis supistuivat sijoitustoiminnan tuloksena. Rahastojen "käyttöoikeus" oli miljardien arvoinen etuus muutamalle harvalle toimiluvan saaneelle vakuutusyhtiöliittoutumalle. Toimilupia ei annettu tämän piirin ulkopuolelle. Erityisesti 1990-luvun alussa yrityksillä oli tapana takaisinlainata työeläkevaroja ja sijoittaa ne korkomarkkinoille joskus jopa kaksikertaisella korolla. Tel-yhtiöt käyttivät myös rahastojaan keskinäisen kilpailun välineenä, myöntämällä alihintaisia luottoja tai ostamalla ylihintaisia omaisuuseriä. Tunnetuin suurista tapauksista oli SYP:n eläkkeiden siirtyminen Ilmarisen hoidettavaksi, jossa siirtyvään omaisuusmassaan sisällytettiin merkittävästi ylihintaisia kiinteistöjä kun keskituotto saatiin "riittäväksi" tuolloin korkeata tuottoa tuottavilla riskittömillä joukkovelkakirjoilla. Tel-järjestelmän yhteisvastuullisuuden vuoksi järjestelmään kuuluvien yhtiöiden keskinäinen kilpailu ei sinänsä ole järjestelmän kannalta mielekästä mikäli se ei johda markkinatuottoa korkeampaan rahastojen tuottoon. Paradoksaalista kyllä, tel-rahastojen hoito ja ylipäätään koko järjestelmän ylläpito olisi nykyisen hajautetun järjestelmän sijaan huomattavasti yksinkertaisempaa ja halvempaa järjestää keskitetysti. Näin ollen sen, joka väittää, ettei kilpailun avulla voida saavuttaa korkeampia tuottoja, on perusteltava hajautetun laitosrakenteen mielekkyys ylipäätään; aiheuttaahan se jo vuositasolla kymmenien miljoonien eurojen lisäkustannukset ja lisäksi vielä riskin siitä, että julkisia varoja käytetään väärin. Rahamarkkinoiden vapauduttua ja takaisinlainauskoron asetuttua vähintään riskittömien valtion joukkovelkakirjojen tasolle takaisinlainausoikeudella ei enää ole ollut merkitystä, vaikka se sinänsä on vielä jäänteenä olemassa. Tel-järjestelmän rahastovarat ovat siten periaatteessa vapaasti mihin tahansa sijoitettavissa ja takaisinlainaus käytännössäkin vähäistä. Rahamarkkinoiden vapauduttua, Suomen talouden avauduttua ja liityttyä Euroopan unioniin ja erityisesti otettua euron valuutakseen, on paine myös tel-järjestelmän uudistamiseen kasvanut voimakkaasti. Eläke-etuuksien, eläkemaksun suuruuden ja eläkerahastoille saadun tuoton välinen väistämätön yhteys on noussut esiin. Tätä kehitystä on myös kiihdyttänyt väestörakenteen muuttuminen nuorten ikäluokkien pienentyessä ja eliniän kasvaessa. On käynyt ilmeiseksi, että nykyinen eläkevakuutusmaksutaso ja sen nousupaineet vaarantavat koko kansantalouden kilpailukyvyn ja erityisesti työllisyyden. Mikäli eläke-etuuksia ei haluta voimakkaasti leikata, on eläkevaroille saatava olennaisesti parempi tuotto kuin mitä se on ollut historiassa. Valitettavasti järjestelmään on kuitenkin piintynyt tapa, jonka mukaan on eläkejärjestelmässä aika ajoin esiin nousevia haasteita ratkaistaan mieluummin eläke-etuuksia leikkaamalla kuin esimerkiksi sijoitustuottoja parantamalla. Ajatus kiteytyy esimerkiksi syyskuussa 2002 julkistettuun sosiaali- ja terveysministeriön selvitysmiesraporttiin: "[E]läkkeelle jäännin lykkääntyminen on varmemmin aikaansaatavissa ja kontrolloitavissa omin toimenpitein kuin vastaavan maksuvaikutuksen saaminen sijoitustuottojen nousun avulla", toteaa eläketurvakeskuksen toimitusjohtaja Jukka Rantala laatimassaan raportissaan työeläkelaitosten kilpailusta. Silti jo pienikin parannus keventäisi tuntuvasti työeläkerasitusta. Rantala mainitsee raportissaan, että vajaan puolen prosenttiyksikön parannuksella sijoitustuotoissa olisi yhtä suuri merkitys kuin yleisellä yhden vuoden eläkkeelle jäännin lykkäytymisellä. Alan nyrkkisäännön mukaan puolen prosenttiyksikön parannus sijoitustuottoihin merkitsee pitkällä aikavälillä noin kahden prosenttiyksikön laskua työeläkemaksuun. 2. Kenelle tel-yhtiöiden varallisuus kuuluu? Työeläkeyhtiöiden hoitamaa varallisuutta ei ole eriytetty yhtiön omasta varallisuudesta (kuten esimerkiksi sijoitusrahaston ja rahastoyhtiön varallisuus). Kun suomalaiset osakkeet aikanaan alkoivat kiinnostaa ulkomaisia sijoittajia, laati Pohjola-konserni konsernitilinpäätöksen, johon se sisällytti myös tel-yhtiö Ilmarisen. Menettely kiellettiin valvovan viranomaisen toimesta, koska varallisuus ei kuulu yhtiön omistajille, vaan eläkkeen saajille. Räikeä esimerkki varojen eriyttämättä jättämisestä oli tapaus Eläke-Kansa, jossa kassa oli yhdistetty EKA-yhtymän kassaan ja sijoitukset kohdistettu tämän omistajatahon intresseihin. Ilmarinen on todennut toimintakertomuksessaan 2000: "Sijoitussalkun tuotto ei vaikuta eläkkeiden määriin. Sen sijaan sillä on suuri merkitys tuleviin eläkemaksuihin." Tämä on lyhyellä aikavälillä totta, mutta koska kansantalouden kannalta eläkemaksut ovat yksi keskeisimpiä työvoimakustannuksia, vaikuttaa niiden taso suoraan kansantalouden kilpailukykyyn ja työllisyyteen ja siis pitemmällä aikavälillä eläkkeiden tasoon. Työeläkeyhtiöiden on tuotettava sijoituksilleen keskipitkällä aikavälillä vähintään laskuperustekoron suuruinen tuotto. Laskuperustekorko taas on puhtaasti suurten tel-yhtiöiden ja työmarkkinaosapuolten päättämä suure ja heijastelee tel-yhtiöiden keskimääräistä tuottoa alempaa arvoa (jotta heikoimmat eivät kaatuisi ja keskitasoiset voisivat maksaa jotain asiakashyvitystä). Mahdollinen ylimääräinen tuotto on siis jaettavissa vakuutuksenottajille - työnantajille - mutta ei omistajille. Tätä taustaa vastaan myöskään sijoituksia ei pitäisi voida tehdä omistajaa hyödyttävässä tarkoituksessa. Esimerkiksi sijoitusrahastoyhtiö ei missään oloissa saa käyttää sijoitusrahaston varoja omiin intresseihinsä, mutta työeläkeyhtiöillä ei tällaista suoranaista rajoitusta ole. Näyttääkin siltä, että työeläkeyhtiön varoja voidaan valvovan viranomaisen puuttumatta käyttää aika vapaasti erilaisten intressien tukemiseen (poliittisten tai taloudellisten) kunhan vain laskuperustekoron määrä saadaan tuottona. Sijoitusrahastolla on sääntöjen ja valvonnan lisäksi vielä yksi – ja todellisuudessa voimakkaampi – kannustin sijoittaa varat tavalla jossa tavoitteena on vain ja ainoastaan asiakkaan varallisuuden kartuttaminen, nimittäin kilpailu. Rahastojen asiakkailla on käytännössä joka päivä mahdollisuus äänestää jaloillaan, jos rahaston sijoituspolitiikkaa muutetaan palvelemaan rahastoyhtiön omistajan etuja. Aika ajoin nousee esille ehdotuksia työeläkevarojen käytöstä "hyviin tarkoituksiin", joiden tuotto on "riittävä". Tällaisia ovat olleet aikanaan vuokra-asunnot, sähkön kantaverkko ja viimeksi Stora-Enson ehdotus sille liian huonosti tuottavien metsäomistusten siirtämisestä eläkeyhtiöille, koska "tuotto on niille riittävä". Asetelmassa ei ole ymmärretty, ettei markkinataloudessa mikään tuotto ole riittävä, vaan sijoittajan on aina pyrittävä itsensä kannalta (riski/tuotto) parhaaseen lopputulokseen tai on kyse subventiosta. Työeläkerahastoissa oli 2001 lopussa 46 miljardia euroa, josta Varma-Sammolla 17,2 mrd euroa ja Ilmarisella 14,4 mrd euroa eli kahden suurimman työeläkeyhtiön osuus on noin 69%. 3. Tel-järjestelmän sijoitusten tuotto On selvää, että eläkejärjestelmän sijoitustuottoja tulee tarkastella pitkällä aikavälillä. Esimerkiksi Ilmarinen katsoo toimintakertomuksessaan, että sopiva horisontti olisi 20-30 vuotta. Joka tapauksessa kymmenen vuotta lyhyemmistä periodeista ei tulisi vetää voimakkaita johtopäätöksiä. Suomessa käypäarvoisia sijoitustuloksia on kuitenkin laskettu vasta 1990-luvun puolivälistä, joten aineisto on kovin lyhytaikaista. "Vuoden 1997 alusta voimaan tulleella lailla muutettiin eläkeyhtiöiden, -säätiöiden ja –kassojen sijoitustoimintaa sääteleviä reunaehtoja vastaamaan rahamarkkinoiden vapautumisen myötä muuttunutta sijoitusympäristöä." (Ilmarisen toimintakertomus 2001, sivu 20). Näiden eri toimijoiden reunaehdot ovat siis yhtenevät, eron muodostaa lähinnä se, että muilla kuin työeläkeyhtiöillä on yksi selvä intressitaho (yksi työnantaja tai työnantajaryhmä), jonka eläkemaksut riippuvat suoraan sijoitustoiminnan tuotoista. Yhtiöistä poiketen säätiöissä ja kassoissa työantaja kantaa viime kädessä omilla varoillaan riskin sijoitusten epäonnistumisesta. Seuraavassa on verrattu näiden samojen säännösten alaisten laitosten sijoitustoiminnan tulosta 4 vuoden periodilta, joka tällä hetkellä on saatavissa. Vuosina 1998-2001 (lähde: Työeläkelaitosten liitto 10.4.2002) tel-yhtiöiden sijoitusten tuotto oli keskimäärin 6,6 %. Vastaavasti erityiseläkelaitosten (esim Kuntien eläkevakuutus) sijoitusten tuotto oli 8,3 %, eläkesäätiöiden 14,3 % ja eläkekassojen 13,3 %. Tel-yhtiöt menestyivät myös sijoituslajikohtaisesti kiinteistösijoituksissa ja osakesijoituksissa selvästi muita huonommin. Ero sijoitustoiminnan tuotoissa oli tällä periodilla merkittävä. Jos tel-yhtiöiden sijoitustuotot tällä 4 vuoden periodilla ja 150 mrd markan sijoituspääomalla olisivat olleet muiden vastaavien sijoittajien tasolla, olisi varoja kertynyt nyt toteutunutta enemmän: Vertailukohde: Erityiseläkelaitokset Eläkesäätiöt Eläkekassat Mrd mk 10,46 51,8 44,5 Summia voidaan verrata esimerkiksi tel-yhtiöiden yhteensä perimiin eläkemaksuihin, jotka tuona neljän vuoden periodina olivat yhteensä noin 120 miljardia markkaa tai yhteensä maksettuihin eläkkeisiin, jotka olivat noin 100 miljardia markkaa. Jos sijoitustuotot olisivat olleet tel-yhtiöissä tällä sinänsä lyhyellä neljän vuoden jaksolla samalla tasolla kuin eläkekassoissa, joita koskivat samat sijoitusnormit, olisi eläkkeitä voitu nostaa tänä aikana 50 prosenttia ja lopputulos olisi ollut sama. Vaihtoehtoisesti eläkemaksut olisi voitu alentaa noin puoleen! Tai realistisemmin: Ei olisi mitään tarvetta keskustella eläkeleikkauksista tai eläkemaksujen korotuksista. Sijoitustuotoilla on siis täysin ratkaiseva merkitys pitkäaikavälin eläkkeiden tasoon ja eläkemaksun suuruuteen. 4. Ilmarisen sijoituspolitiikka ja sijoitustoiminta Historiallisesti Ilmarisella on ollut enemmän liikkumavaraa sijoituksissaan kuin esimerkiksi (vanhalla) Eläke-Varmalla (nykyisin Varma-Sampo), joka vakuutti lähinnä suuryhtiöitä ja jonka varat sitoutuivat lähes täysimääräisesti lakisääteiseen takaisinlainaukseen. Lainojen merkitys sijoituksissa on kuitenkin vähentynyt dramaattisesti 1990-luvulla. Rahamarkkinoiden vapauduttua ja laskuperustekoron nyttemmin noudattaessa vähintään valtion joukkolainojen korkotasoa, jolloin takaisinlainauksen hinnaksi tulee markkinatalouden yleisten määritelmien mukaan vähintään valtion joukkolainan korko lisättynä kunkin yrityksen yritysriskillä, on takaisinlainaus teoreettisestikin "tuplabyrokraattinen" ja kaikille osapuolille tarpeeton tuote. Toistaiseksi se on olemassa historiallisena jäänteenä. Ilmarisen merkittävän hyvät sijoitustuotot 1990-luvun jälkipuoliskolla ovat muodostuneet osakesalkun arvon noususta, missä keskeisenä tekijänä on ollut Nokian kurssin yli 100-kertaistuminen. Kuten muillakin suomalaisilla instituutioilla, on Nokia muodostanut merkittävimmän tuottolähteen. Seuraavassa Ilmarisen sijoitukset %-osuuksina sijoituskannasta ja kunkin vuoden kokonaistuotto käyvälle arvolle: 2001 2000 1999 1998 1997 1996 Korkosij.et 46 48 50 52 54 50 Osakkeet 28 27 29 22 17 14 Kiinteistöt 15 14 8 9 10 10 Lainat 11 11 13 17 19 27 Tuotto yhteensä -1,2 2,8 16,9 14,1 9,4 .. Viiden vuoden keskituotto 1997-2001 oli 7,9 % ja keskituotto 1998-2001 noin 7,7 % eli noin 1,1 %-yksikköä korkeampi kuin työeläkeyhtiöillä yhteensä. Kokonaisuutena Ilmarisen sijoitustuotot ovat olleet hyvät suhteessa työeläkeyhtiöihin, vaikkakin 2001 jäätiin selvästi keskiarvosta ( 0,7 %) ja ainakin alkuvuosi 2002 on ollut yhtiölle erittäin huono. Ilmarisen sijoitustuotot ovat olleet kuitenkin selvästi heikommat kuin erityiseläkelaitoksilla, eläkesäätiöillä ja –kassoilla. Ilmarinen ei ole toimintakertomuksissaan tai muutoin ilmoittanut etukäteen mitään vertailuindeksiä tai vastaavaa tavoitetta, jota vastaan voitaisiin jälkikäteen arvioida sijoitustoiminnan onnistumista. Myöskään jakautumalle korkosijoituksiin, kiinteistöihin ja osakkeisiin ei ole esitetty selvää etukäteistavoitetta lukuun ottamatta yleistä pyrkimystä kasvattaa osakkeiden osuutta "vakavaraisuuden sallimissa rajoissa". Ilmarisen sijoitussalkku on kansainvälisessä vertailussa varsin korkopainotteinen (yhteensä 57 %), mutta suomalaisittain ja erityisesti suomalaiseen historiaan verrattuna varsin osakepainotteinen. Kiinteistöjen osuus on kohtuullisen alhainen, mutta nykykäsityksillä euron inflaatiotasosta osuutta voidaan pitää neutraalina. Osakesijoitusten osuus on edellä olevassa taulukossa kuitenkin vääristynyt erityisesti viimeisinä vuosina, koska siihen on luettu Pohjola- ja Skandia -sijoitukset, jotka eivät ole tavanomaisia osakesijoituksia. Sijoittamisen onnistumiseen vaikuttavat keskeisesti käytössä olevat palkkio- ja kannustinjärjestelmät. Ilmarinen ei kuitenkaan kerro, millainen kannustinjärjestelmä yhtiön sijoitushenkilöstöllä ja sijoituksista vastaavilla muilla toimihenkilöillä ja johdolla on. Osaltaan lisäisi yhtiön uskottavuutta, mikäli yleisöllä olisi mahdollisuus arvioida kannustinjärjestelmän perusteita, kuten esimerkiksi sitä, tavoitellaanko lyhytaikaisia tuloksia vai pitkäjänteisempää sijoittamista. Ilmarinen ilmoittaa palkkiojärjestelmän olevan "kaksiportainen": "Yhtiön yleiseen menestykseen liittyvien kriteerien nojalla maksetaan kaikille palkkaan suhteutettu bonus. Tavoitteiden toteutumisen perusteella maksetaan sekä osastopalkkiot että henkilökohtaiset tavoitepalkkiot. Sijoitusyksikön ja asiakasyhteyslinjan tiettyjen henkilöiden maksimipalkkiot ovat suuremmat, mikä on alalle tyypillistä. Vuodelta 2001 maksetut palkkiot olivat seuraavat. Bonukset 575 000 euroa eli noin 2,7 % palkoista osastopalkkiot 260 000 euroa eli noin 1,2 % palkoista henkilökohtaiset tulospalkkiot 872 000 euroa eli noin 4,1 % palkoista." Seuraavassa on tarkasteltu kutakin sijoitusten alalajia toimintakertomusten 1999-2001 perusteella. 4.1. Lainat Lainasaamisiin sisältyy sekä sijoituslainoja että varsinaista takaisinlainausta. Lainojen tuotto on heikompi kuin joukkovelkakirjojen ja hoito työläämpää ja kalliimpaa. Suorat lainat eläkejärjestelmästä yksittäisille lainansaajille on suomalainen erikoisuus ja historiallinen jäänne. Lainat ovat lähtökohtaisesti riskittömiä, jolloin lainansaajan kannalta hinta nousee toimivilla markkinoilla vähintään pankkilainan tasolle, eikä siis tarjoa mitään erityistä etua. Sijoituspolitiikassa lainoja on pidettävä korkosijoituksina, joiden tuotto on heikko (laskuperustekorko) eivätkä ne ole eläkemaksun maksajien tai eläkkeensaajien etujen mukaisia. Kokonaisuudessaan lainat ovat laskeneet tasolle, jossa ne voidaan sisällyttää osaksi korkosijoituksia ilman suurempia ongelmia, mutta muodostavat siinä ryhmässä epälikvidin ja pysyvästi heikkotuottoisen osan. On todennäköistä, että tulevaisuudessa tämä ryhmä korvautuu esimerkiksi yritysten joukkovelkakirjoilla. Ilmarinen käyttää rahoitustaan myös oman asiakashankintansa apuvälineenä. Kuvaava esimerkki on pörssiyhtiö Componenta, jonka osakkeista Ilmarinen on omistanut noin 4,8 prosenttia (käypä arvo 31.12.2001 n. 1 milj. euroa). Ilmarinen myönsi Componentalle joulukuussa 2001 melko suuren, kuuden miljoonan euron vakuudettoman pääomaluoton. Pian tämän jälkeen, vuodenvaihteessa 2001-2002, Componenta siirsi yrityksensä lakisääteiset työeläkevakuutukset Varma-Sammosta Ilmariseen. Tämäntapainen kytkykauppa lienee alalla tyypillistä ja hyväksyttyä, mutta se ei välttämättä ole eläkejärjestelmän edun mukaista hämärtäen sijoittamisen tarkoituksen. 4.2. Korkosijoitukset Varsinaisissa markkinaehtoisissa korkosijoituksissa perinteisen perustan muodostivat Suomen valtion obligaatiot ja toisaalta rahamarkkinasijoitukset (lyhytaikaisia likviditeettivälineitä). Ilmarisen politiikkana on ollut hajauttaa sijoituksia ulkomaille, lähinnä muihin EU-maihin ja toisaalta vähäisessä määrin yritysjoukkovelkakirjoihin. Tavoitteena näyttää olleen riskin välttäminen ja toisaalta hyvän likviditeetin saavuttaminen kansainvälisellä hajautuksella. Ajoittain on korkotilanteesta riippuen lisätty ja vähennetty myös lyhytaikaisia korkosijoituksia. Toiminta on ollut kohtuullisen aktiivista ja kansainvälinen hajauttaminen on parantanut tulosta ja likviditeettiä. Vuoden 2001 lopussa joukkolainasijoituksista 56 % oli Suomen ulkopuolella. Kansainvälisellä hajautuksella ei näytä olleen merkittäviä negatiivisia vaikutuksia Suomen valtion joukkolainamenekille, koska riittävä määrä ulkomaisia instituutioita on ollut halukas ostamaan näitä Suomen luottokelpoisuuden noustua huipputasolle. Korkosijoituksille ei ole asetettu esimerkiksi vertailuindeksiä, joten jälkikäteen on vaikea arvioida tuottojen tasoa. Karkeasti tuotto on kuitenkin ollut muiden markkinoilla toimijoiden tasoa. Sijoituspolitiikassa ei myöskään ole ilmoitettu muuta intressiä kuin riskittömyys, likviditeetti ja mahdollisimman hyvä tuotto. Kokonaisuutena riskittömillä korkosijoituksilla ei ole saavutettavissa merkittävää "ylimääräistä" tuottoa. Tuotto on kaikilla ammattimaisilla sijoittajilla käytännössä sama. Tuotto voi nousta vain riskiä lisäämällä esimerkiksi yritysjoukkovelkakirjojen kautta. 4.3. Kiinteistöt Kiinteistösijoitukset ovat kotimaisia ja tämänkin johdosta varsin epälikvidejä. Kiinteistösijoitusten rooli on antaa pitkällä aikavälillä inflaatiosuojaa juoksevan tuoton ohella. Lyhyellä aikavälillä kiinteistösijoitusten tuotto on lähellä joukkovelkakirjojen tuottoa, mutta pitkällä aikavälillä on päästävissä 1-3 prosenttiyksikköä suurempaan tuottoon lopullista riskiä lisäämättä, vaikkakin lyhytaikaiset ja kohdekohtaiset riskit kasvaisivat. Toimintakertomuksen 1999 mukaan Ilmarinen on pyrkinyt realisoimaan varasto- hotelli- ym erikoiskiinteistöjä sekä siirtämään painopistettä pääkaupunkiseudulle ja liikekiinteistöihin. Myös asuntokiinteistöistä on pyritty eroon. Ilmarisen kiinteistösijoituspolitiikka on selvästi aktivoitunut 1990-luvun lopussa. Eri vuosina kohteita on myyty runsaasti ja pyritty suurempiin, helppohoitoisiin ja pääkaupunkiseudun liikekiinteistöjen kaltaisiin kohteisiin. Sijoituspolitiikka on muodostunut ammattimaisemmaksi. Kiinteistösijoitusten osuus kokonaissijoituksista laski tasaisesti vuoden 1999 loppuun saakka, vaikkakin markkamääräiset sijoitukset kasvoivat tasaisesti realisoinneista huolimatta. Vuonna 2000 kiinteistösijoitukset kaksinkertaistuivat Ilmarisen ostettua Meritalta 156 kiinteistöä pankin aikoman, mutta markkinoiden hylkimän pörssilistauksen sijasta. Kauppa muutti Ilmarisen kiinteistösijoitusten rakenteen olennaisesti paremmaksi. Samalla näyttää myös kiinteistösalkun hoito edelleen aktivoituneen, mikä on positiivista. Kauppahinta oli ilmeisesti kohtuullisen edullinen, koska Merita oli lähes pakon edessä tehtyään merkittäviä alaskirjauksia ko kiinteistöjen arvosta ja ilmoittanut jo Aleksian listauksesta (joka ei mennyt kaupaksi). Kauppa aiheutti edelleen tappiota Meritan kirjanpidossa huolimatta aikaisemmista alaskirjauksista. Ilmarisen kiinteistösalkun tuotto nousi kaupan myötä merkittävästi ja on nyt kohtuullisella tasolla. Ilmarisen ilmoitettu kiinteistöjen nettotuotto ennen vuotta 1999 on erittäin huono ja kirja-arvot varsin lähellä käypiä arvoja. Tästä voidaan päätellä, että historiallisesti Ilmarisen kiinteistösijoitukset ovat olleet huonoja ja mahdollisesti tämän lisäksi 1990-luvun alun kiinteistöjen hintaromahduksen aikana ei ole tehty asianmukaisia alaskirjauksia. Tämän takana saattaa olla kiinteistöjen osto asiakkailta ylihintaan. Vuoden 2001 aikana kiinteistösalkkua hoidettiin edelleen aktiivisesti ja merkittävä määrä kohteita realisoitiin. Nettomääräinen sijoituskanta kasvoi jonkin verran ja osuus kaikista sijoituksista nousi 15 %:iin. Salkun tuotto pysyi kohtuullisena, 7,4 % käyville arvoille. 4.4. Osakkeet Seuraavassa on kommentoitu osakesijoituksia toimintakertomuksessa ilmoitetun strategian perusteella. Ongelma on, ettei Ilmarinen ole ilmoittanut strategiaansa tai vertailuindeksejä etukäteen. Lopuksi käsitellään erikseen osakesijoituksia Pohjolaan ja Skandiaan. 1999: Tuotto käyville arvoille ja keskipääomalle oli loistava 89 %. Suurin syy historiallinen Nokia-omistus, mutta myös muiden lähinnä suomalaisten osakkeiden arvonnousu. Arvonnousun eikä Ilmarisen aktiivisten toimenpiteiden seurauksena osakesijoitukset kasvoivat merkittävästi ja nousivat 22 %:sta 29 %:iin sijoituskannasta. Ulkomaisia osakesijoituksia oli vuoden lopussa 6 mrd markan (1 mrd €) arvosta jakautuen lähes 400 yksittäiseen osakkeeseen, sijoitusrahastoon ja pääomarahastoon. Ylivertaisesti suurin sijoitus on vakuutusyhtiö Skandiaan, noin 360 miljoona €i selvästi yli kolmasosa kaikista ulkomaisista sijoituksista. Tämä sijoitus on arvonnousun myötä muodostunut merkittäväksi riskikeskittymäksi ja sitä käsitellään erikseen. Vuoden 1999 toimintakertomuksessa ei ole käsitelty juuri lainkaan sijoitusstrategiaa muutoin kuin todettu tuottavuuden ja turvaavuuden olevan tärkeimmät tekijät. Tapahtuneesta muutoksesta voidaan kuitenkin päätellä, että sijoituksia on pyritty hajauttamaan ulkomaille. Tarkempaa maakohtaista jakautumaa ei ole saatavissa. Sijoituskohteita on kuitenkin niin runsaasti, että jonkinlainen indeksien jäljittely lienee ollut tavoitteena, vaikkakaan sitä ei ole suoraan sanottu. Minkäänlaista vertailua kotimaisten ja ulkomaisten sijoitusten tuotosta ei ole saatavissa. 2000: Tuotto käyville arvoille oli –5,4 %.Toimintakertomuksessa mainitaan Helsingin indeksin ja Nasdaqin laskeneen enemmän. Sijoitustulosta on kuitenkin vaikea arvioida, kun vertailuindeksejä ei ole ilmoitettu etukäteen. Tulosta sinänsä voidaan kuitenkin pitää hyvänä suhteessa yleiseen pörssikehitykseen. Sijoitusstrategiaksi kerrotaan: 1) Osakkeiden osuutta lisätään, kun vakavaraisuus on kasvanut. 2) Toimiala on päätöksenteossa maantieteellistä jakautumaa tärkeämpi. 3) Riskien hallinnassa hajautus on keskeinen tekijä, erityisesti yksittäiseen yritykseen kohdistuvaa riskiä rajataan. 4) Hajautuksella globaaleille markkinoille haetaan lisätuottoa myös sitä kautta, että sijoitukset ovat likvidimpiä ja voidaan haluttaessa helposti realisoida ilman merkittäviä vaikutuksia hintatasoon. (Kohtaan 1) liittyy koko järjestelmää koskeva yleinen paradoksi. Osakkeita ostetaan, kun vakavaraisuus kasvaa. Toisin sanoen, osakkeita ostetaan, kun osakkeet ovat tuottaneet hyvin. Näin tehdään kahdesta syystä: 1) vakavaraisuuden nousu (ts. osakkeiden aiemmat hyvät tuotot) mahdollistaa suuremman osakepainon ja 2) laskuperustekoron nousu vakavaraisuuden nousun seurauksena pakottaa ostamaan osakkeita, mikäli kohonnut tuottovaade mielitään tavoittaa. Strategista osakepainoa ei siis määritä eläkkeiden kustantajien ja/tai edunsaajien eläkesäästöille haluama riskitaso vaan osakemarkkinoiden edellisten vuosien tuotot. Eli osakkeita ostetaan silloin kun ne ovat nousseet ja myydään silloin kun ovat laskeneet. Näin saattaa usein käydä hermostuneelle piensijoittajalle, mutta se, että luodaan kymmenien miljardien eurojen eläkerahoille järjestelmä joka suorastaan pakottaan toimimaan vastoin pitkäjänteisen sijoittajan kurinalaista linjaa, ei voi olla aivan järkevää.) Ilmarisen toimintakertomuksen mukaan yhtiö noudatti strategiaansa menestyksellisesti, minkä vuoksi salkun tuotto muodostui eräitä keskeisiä ja erityisesti Suomen markkinoita korkeammaksi. Uudet sijoitukset kohdistuivatkin lähinnä ulkomaisiin osakkeisiin, joiden osuus nousi 40 %:iin, 9 mrd markkaan (1.5 mrd €). Suomalaisten osakkeiden osuus väheni, millä oli selvä vaikutus myös Suomen osakemarkkinoiden heikkoon kehitykseen, kun lähes kaikki muutkin suomalaiset instituutiot hajauttivat sijoituksiaan ulkomaille. Suomessa realisointi kohdistui rahassa mitaten valtaosaltaan voimakkaasti nousseeseen Nokiaan, jonka omistuksesta myytiin noin 70 % useiden miljardien markkojen kaupoilla. Tämä realisaatio oli sinänsä strategian mukaista, koska Nokia oli arvonnousun myötä muodostunut erittäin suureksi osuudeksi koko salkusta. Merkittävin sijoitus tehtiin Pohjolan osakkeisiin. Sijoitus oli määrältään yli kuusi miljardia markkaa ja siitä oli osinkojen, myyntien ja arvonalennusten jälkeen jäljellä vuoden lopussa 3,7 miljardia markkaa. Osa sijoituksesta oli luonteeltaan ennakkomaksua tulevista osingoista ja verrattavissa lainanantoon Pohjola-riskillä ja vääristää siten kaikkia osakesijoitusten tunnuslukuja. Sijoitus on kaikkien ilmoitettujen sijoituskriteerien vastainen ja sitä on käsitelty myöhemmin erikseen. Ulkomainen salkku oli edelleen erittäin keskittynyt sijoituksen Skandiaan käsittäessä noin kolmanneksen kaikista ulkomaisista osakesijoituksista rahastot mukaan laskien. Pohjola- ja Skandia -sijoitukset pois lukien osakesijoitusten osuus kaikista sijoituksista laski jyrkästi. Vuoden 2000 lopussa realisoitumatonta arvonnousua oli jäljellä merkittävästi lähinnä Nokian (1.900 milj. mk), Skandian (2.450 milj. mk) ja UPM-Kymmenen (930 milj. mk) osakkeissa. Keskeinen tekijä monia indeksejä parempaan kehitykseen oli strategian mukainen Nokian osakkeiden erittäin voimakas realisoiminen. Tulos olisi ollut vielä olennaisesti parempi, mikäli myös Skandian osalta olisi noudatettu ilmoitettua strategiaa. 2001: Osakesijoitusten tuotto oli –17,2 %. Toimintakertomus mainitsee päämarkkinoiden kurssilaskun olleen noin 15 %, mutta ei vertaa saavutettua tulosta tähän. Toimintakertomuksen mukaan maantieteellistä ja toimialoittaista hajauttamista jatkettiin edelleen. Osakesijoituksista olikin vuoden lopussa 54 % ulkomailla. Tämän sanotaan osaltaan pienentäneen arvonlaskua. Koko eläkejärjestelmän varojen voimakas hajauttaminen ulkomaille on ollut yksi syy Suomen markkinoiden heikkoon kehitykseen. Kasvuosakkeiden määrää sanotaan vähennetyn ja keskittymistä hajautetun. Tosiasiassa molemmissa on ollut kyse lähinnä Nokian myymisestä. Erittäin suuria keskittymiä Skandiaan ja Pohjolaan tämä ei ole koskenut. Erityisenä uusien sijoitusten kohteena mainitaan Yhdysvaltain osakemarkkinat. Tätä strategista valintaa ei ole juurikaan perusteltu. Perustunnusluvuiltaan amerikkalaiset osakkeet ovat maailman kalleimmat, mikä ei vastaa ilmoitettua strategiaa, missä korostuu fundamenttien merkitys. Yhdysvaltain markkinat ovat kylläkin erittäin likvidit, joka antaa mahdollisuuden nopeille salkun sisällön muutoksille. Ilmarisen sijoituspolitiikkaan ei kuitenkaan kuulu kaupankäynti. Yhdysvaltain sijoitukset näyttävät kohdistuneen myös lähinnä kasvuosakkeisiin, kun strategiassa painotetaan defensiivisiä ja osinkoa maksavia vakaita osakkeita. Pääosa sijoitusvirrasta on kohdistunut erilaisiin rahastoihin, joiden voi olettaa seuraavan vastaavia indeksejä. Voidaankin perustellusti kysyä, onko järkevää pyrkiä sijoittamaan kaikille merkittäville markkinoille suoraan osakkeisiin, jolloin kohteita on satoja, eikä pienessä suomalaisessa organisaatiossa voi mitenkään olla pitkän päälle parasta asiantuntemusta kaikilta markkinoilta. Mikäli taas tavoitteena on indeksien jäljitteleminen, ovat yksittäiset osakesijoitukset ainakin kotimarkkinoiden ulkopuolella tarpeetonta puuhastelua (ja tarpeeton riski), indeksirahastoja on riittävästi olemassa. * * * Skandia: Ilmarinen omisti vuodenvaihteessa 2.61 % ruotsalaisen vakuutusyhtiö Skandian osakkeista. Omistus on pysynyt samana koko nyt tarkastelukohteena olevan ajan. Alkuperäinen historiallinen hankintahinta on 313 miljoonaa markkaa eli noin 18 SEK/osake. Sijoitus on alunperin ollut Ilmarisen käytännössä ainut ulkomainen osakesijoitus ja kirjanpitoarvoltaan suhteessa osakesalkkuun erittäin suuri. Omistus onkin liittynyt Pohjolayhtiöiden "strategisiin intresseihin" eikä sitä ole tehty varsinaisessa sijoitustarkoituksessa. Vuoden 2001 tuloksen julkistamisen yhteydessä Ilmarisen johto kuvaa sijoitusta edelleen strategiseksi. Kommenteista ja sijoituksen jäätymisestä herääkin kysymys missä ja kenen intressissä eläkevaroja on käytetty ja käytetään edelleen Skandian osakkeiden omistamiseen? Kysymys ei sinänsä ole siitä, onko sijoitus hyvä vai huono, vaan siitä, mikä on sen tarkoitus. Skandian osakkeiden arvo on vaihdellut alkuperäisestä hankintahinnasta yhteensä 53 milj. € vuoden 1999 noin 220 milj. € ja huipulla vuonna 2000 725 milj. €. Kesällä 2002 arvo on enää noin 100 milj. €. Koko tänä aikana - todennäköisesti loppukevääseen 2002 saakka - osakkeita ei ole myyty eikä ostettu, mitä on vaikea ymmärtää strategian mukaisena aktiivisena salkunhoitona. Realisointeihin on ryhdytty vasta nyt, kurssien laskettua jyrkästi. Elokuussa 2002 Ilmarisella oli 2,1 prosenttia Skandian osakkeista. Ilmarisen julkistetun sijoituspolitiikan keskeisiä tavoitteita on ollut ainakin vuodesta 1999 maantieteellinen, toimialoittainen ja yhtiöriskin hajauttaminen. Kun pienen Euron ulkopuolisen maan yhden toimialan yhteen yhtiöön on sijoitettu jopa selvästi yli kymmenen koko osakesalkusta, voidaan sijoitusta pitää selvästi julkistetun strategian vastaisena. Vuoden 2000 toimintakertomuksessa korostetaan erityisesti sijoittamista suuremmille markkinoille ja riskin hajauttamista sekä defensiivisten ja hyvää osinkotuottoa tuottavien osakkeiden merkitystä. Skandia ei täyttänyt mitään näistä kriteereistä. Osakkeena se on lähinnä osakejohdannainen, joka reagoi korostetusti markkinaliikkeisiin. Vertailun vuoksi voidaan todeta, että Nokian osakkeeseen ei liittynyt mitään salattuja strategisia intressejä ja niitä realisoitiin strategian mukaisesti voimakkaasti kurssin noustessa ja sen osuuden kasvaessa ylisuureksi salkussa. Mikäli Skandian osalta olisi menetelty ilmoitetun strategian mukaisesti, olisi sijoitustulos ollut olennaisesti parempi. Vuonna 2000 Skandia aiheutti yli 200 milj. € tappiot, mikä on enemmän kuin Ilmarisen sijoitustoiminnan koko tappio vuonna 2000 (179 milj. €). Tappio vuoden 2002 ensimmäisellä puoliskolla on ollut edelleen noin 93 milj. €. Vaikka yksittäisen sijoituksen tuoton arvioiminen lyhyehköllä ajalla saattaa olla kohtuutonta, kysymyksiä herättää erittäin suuren tappion syntyminen yksiselitteisesti ilmoitetun sijoitusstrategian vastaisesta toiminnasta. Säännösten puolesta pitkällä aikavälillä laskuperustekorkoa paremmin tuottanut työeläkeyhtiö saanee tehdä huonoja ja yleisten periaatteiden vastaisia sijoituksia, mutta missä kulkee raja, jonka jälkeen eläkevaroja käytetään tarkoituksellisesti ja eläkejärjestelmän riskinkantokykyä hyödyntäen joidenkin muiden intressien tai tahojen hyväksi? Tässä on yksi järjestelmän rakenteellinen heikkous..Laskuperustekoron määrittää työeläkeyhtiöiden toteutuneet tuotot. Näin strategisten sijoitusten mahdolliset tappiot heijastuivat automaattisesti tuottovaateeseen. Vaikka näin ei edes tapahtuisi, on jokainen strategisessa mielessä tehty sijoitus asiallisesti julkisten varojen väärin käyttöä. Toimintapääomaan siirretyt laskuperustekorkoa korkeammat tuotot ovat kaikki asiakkaiden varoilla (ja riskillä) tehtyjen sijoitusten tuottoja ja siis asiakkaiden omaisuutta. Jos asiakkaan varoilla on lyöty vetoa Nokian puolesta siinä onnistuen kuuluu myös voitto sille, joka olisi kantanut tappiollisen vedon kustannukset. Tässä mielessä ylivoittojen käyttäminen omiin tarkoituksiin ei ole eettisesti kestävää. Pohjola: Ilmarinen osti tosiasiallisen määräysvallan Pohjolassa vuonna 2000. Kauppaa kutsutaan sijoitukseksi. Rahaa käytettiin enimmillään kuusi miljardia markkaa (1 mrd €) ja vuoden 2000 lopussa sijoituksen nettoarvo oli 3,7 miljardia markkaa (615 milj. €). Osinkojen ja arvonalennusten jälkeen ilman korkoa nettotulos oli noin 250 miljoonaa markkaa (42 milj. €). Nettotulos vastaa suurin piirtein sitä, mikä olisi saatu riskittömistä joukkovelkakirjoistakin. Tämä sijoitus oli osittain osinkovirtaa vastaan tehty ennakkomaksu ja siksi vääristää kokonsa vuoksi kaikkia osakesijoituksen tunnuslukuja. Yhteen yhtiöön tehtynä lainasijoituksenakin tämän kokoinen riski olisi kaikkien ilmoitettujen strategioiden vastainen. Sijoitus Pohjolaan oli korkeimmillaan 25 % kaikista osakesijoituksista ja vuoden lopussakin 16 % kaikista osakesijoituksista ja 41 % kaikista Suomeen tehdyistä pörssiosakesijoituksista. Sijoitus oli valtaosaltaan uusi ja rikkoi kaikkia julkaistun sijoitusstrategian lausumia. Yhtiökohtainen sijoitusriski on noin 20-kertainen strategian mukaiseen nähden. Sijoituksia Suomeen tuli vähentää, tämä lisäsi niitä olennaisesti. Hajautusta toimialoille ja maantieteellisesti tuli lisätä, tämä keskitti voimakkaasti. Likviditeettiä tuli lisätä, tämä sijoitus on täysin epälikvidi. Toimintakertomuksessa Pohjola-sijoitusta käsitellään otsikolla "vakuutusalaa koskevat yhteistyöjärjestelyt". Sijoitukselle ei esitetä mitään sijoitusstrategian mukaisia perusteita, vaan lähtökohtana ovat muut intressit. Eläkemaksun maksajien tai eläkkeen saajien sijoitusintressinä ei voida pitää "Ilmarisen jakelukanavan turvaamista" tai muuta vastaavaa. Ilmarisen "omat liiketaloudelliset intressit" tulisi kattaa määrätystä hoitokorvauksesta tai yhtiön omistajien pääomapanoksesta. Pohjola-sijoituksessa eläkevaroja on käytetty erittäin suuressa mittakaavassa tarkoituksiin, jotka eivät ole perusteltavissa työeläkeyhtiöiden sijoituspolitiikalla tai eläkemaksun maksajien tai eläkkeensaajien edulla. Tähän periaatteelliseen kysymykseen ei vaikuta mitenkään sijoituksesta mahdollisesti saatava tuotto, koska se ei ole ollut sijoituksen peruste. Vuonna 2001 Pohjola-sijoitus tuotti tappiota toimintakertomuksen mukaan osinkojen jälkeen noin 144 milj. €. Verrattuna riskittömään joukkovelkakirjasijoitukseen kokonaistappio nousi noin 200 milj. € (1,2 miljardia markkaa). Ilmarisen hallitukselle keväällä 2002 annetussa selvityksessä todetaan Pohjola-sijoituksen tuottaneen (sitoutuneen pääoman tuotto) ajanjaksolla 31.12.1999-14.5.2002 -11 % (miinus yksitoista) ja samana aikana Hex-portfolioindeksi oli -33,2 % ja Hex-indeksi -50,7 %. Vertailu ei ole mielekäs, vaan pikemmin tarkoitushakuinen. Oikeampaa olisi verrata tuottoa vaihtoehtoiseen sijoitukseen, joka keväällä 2000 olisi ollut kotimaiset valtion joukkovelkakirjat - ne tuottivat vastaavana ajanjaksona noin 13,58 prosenttia (EFFAS Finland Government Bond Index). Tuottoero on lähes 25 prosenttia. MOT-työryhmä © Yleisradio, TV1 - MOT - 2002